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南京中商:改善收益将兑现,资本开支正加大,维持增持

发布时间:2013-04-16    研究机构:海通证券

公司4月15日发布2012年报及2013年一季报。2012年实现营业收入60.28亿元,同比下降8.38%;利润总额9649万元,同比下降24.74%;归属净利润5804万元,同比增长8.83%;扣非后净利润5582万元,同比下降65.01%。摊薄EPS为0.404元;净资产收益率8.12%。报告期每股经营性现金流-1.2元。

2013年一季度实现营业收入19.55亿元,同比增长21.88%;实现利润总额1.65亿元,同比增长1309%;实现归属于母公司的净利润1.29亿元,同比增长13554%,摊薄EPS为0.901元。每股经营活动产生的现金流净额为-0.394元。预告因百货提档升级效果显著及开源节流,带动收入及毛利额显著增长,2012上半年净利润同比大幅变动。

2012年分配预案:以2012年末总股本14354万股为基数,按每10股派发现金股利1.60元(含税),每10股转增10股。

公司同时公告2则外延扩张项目:(1)以17亿元投资宿迁中央国际购物广场城市综合体项目,建面32.16万平米,其中商业9.64万平米,建设周期5年;(2)以10亿元投资盱眙雨润广场城市综合体项目,建面20.17万平米,其中商业8.4万平米,建设周期4年。以上两个项目总投资随工程进度分阶段支付,公司将优化资产结构,通过自筹资金解决资金需求。因投资额及体量均较大,预计将带来短期资本开支压力,但因建设期较长,预计对公司业绩影响在2017年或其后才开始体现。审议通过4项投资组建公司事项:(1)投资组建铜陵雨润中央购物广场有限公司(注册资本3000万元);(2)投资组建嘉兴雨润中央购物广场有限公司(注册资本1亿元);(3)投资组建句容雨润中央购物广场有限公司(注册资本1亿元);(4)投资组建南京雨润云中央电子商务公司(注册资本5000万元)。

简评及投资建议。

公司给出了对比鲜明的两份业绩:2012年扣非净利下降65%至5582万元,若考虑扣除地产贡献利润,商业主业或为亏损,主因收入略降而费用依然大幅增加;但2013年一季度公司归属净利大增136倍至0.9元,靓丽业绩除因季度收入增长21.9%外,单季度期间费用率大降5.54个百分点。

在一片悲凉的零售投研氛围中,南京中商的这一表现和10转增10的分配方案给投资者带来超出想象的惊喜,符合公司实际控制人连续增持和积极预期引导的逻辑,而这也隐含了以下信息:公司通过2008年以来持续的关闭调整门店、消化处理担保诉讼损失及计提职工辞退福利已近尾声,终从民营控股之名,达成民营控制之实,当前已是兑现改善收益之时,但单季度6.65%的净利率,业绩释放显得有些迅速而直接。

与此同时,公司正在借助大股东优势,在江苏以开发综合体模式大力实施渠道下沉,目前在建和拟建项目(7个综合体和2个住宅项目)预计剩余投资总额约150亿元,并仍在投资组建新的项目公司。

沿以上两条线索,我们认为:在灵活的民营机制下,公司已进入的业绩释放进程可能在较短的时间(2年左右)快速完成(公司计划未来三年将人工成本率由目前的8.13%减至3%以内,对应有约5个百分点的下降空间,将构成其未来三年业绩增长的重要来源),同时地产项目的结算将可进一步为业绩增色,而大量资本开支产生的借款因充分的费用资本化并不必然带来短期财务费用压力,实质以折旧摊销、开办费等形式将费用压力后移至2015-16年,因而其2013-2014年的业绩高成长值得期待。

调整盈利预测和目标价。预计公司2013-2015年主业贡献的EPS分别为2.38元、3.12元和3.98元(仍暂按1.44亿股本计算),2014-15年增速分别为30.8%和27.7%,对应当前44.88元股价的PE分别为18.8倍、14.4倍和11.3。另外地产项目有望在2013年贡献约0.98元EPS。

我们给予商业主业2013年业绩18倍PE,并考虑综合体开发模式下的地产业绩具有一定持续性,给予5倍PE,上调目标价至47.8元,维持“增持”评级。

风险与不确定性。公司费用率下降和业绩释放进程具有不确定性;地产业务收益确认期间及额度可能带来业绩波动;财务结构风险;估值风险。

申请时请注明股票名称