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南京中商:业绩巨幅波动,期间费用率变化较大为主因

发布时间:2013-04-15    研究机构:光大证券

2012&1Q2013净利润分别同比增长8.83%/13553.94%:公司2012年实现营业收入60.28亿元,同比下降8.38%;归属于上市公司股东的净利润为5804万元,同比增长8.83%;扣非后净利润为5582万元,同比减少65.01%。全年EPS为0.40元,低于我们之前0.58元的预期。从单季度看,4Q2012单季度营业收入19.29亿元,同比下降14.51%,低于三季度的-8.51%,4Q2012单季度归属于母公司的净利润为亏损48.15万元,同比下降111.87%,低于三季度的24.10%。公司于2012年度更改会计估计方式,坏账准备由原来的余额百分比法变更为账龄分析法,对2012年净利润产生减少875万元的负面影响。2012年公司利润分配方案为:每10股派发现金股利1.60元(含税),并进行资本公积转增股本,每10股转增10股。同时公司公布1Q2013经营情况:1Q2013实现营业收入19.55亿元,同比增长21.88%;利润总额为1.65亿元,同比增长1308.53%,归属于母公司净利润为1.29亿元,同比增长13553.94%;扣非后净利润为1.29亿,同比增长5520.36%。公司一季度EPS为0.90元,超出我们之前预期。公司一季度业绩大幅提高,主要是1)公司各百货店提档升级效果显著,使营业收入、毛利额有所增长;2)期间费用同比下降5.54个百分点至12.31%;3)实际所得税率同比下降69.88个百分点至21.12%。

2012年收入下滑,主要是由于地产收入下降,超市停止经营所致:2012年全年,公司收入同比下滑8.38%,主要是由于1)2012年子公司房地产项目确认收入3.43亿,同比减少55.89%;2)商业由于公司于2012年4月出售超市业务造成合并范围减少(两家出售的超市子公司2011年1-11月收入合计6.7亿元),导致商业收入同比下滑2.27%,各百货连锁店销售收入均有一定幅度的增长。而1Q2013公司收入同比增长21.08%,我们估计主要是由于南京中央商场(600280)提档升级、外立面改造后收入有所增长,同时可能有部分地产业务结算所致。

毛利率有所提高,期间费用率波动较大:2012年公司综合毛利率同比增长1.39个百分点至22.44%,其中商业/房地产分别同比增加0.48/18.74个百分点至19.95%/44.15%。而1Q2013公司综合毛利率同比增加1.68个百分点至22.26%。期间费用率方面,2012年同比提高3.09个百分点至17.86%,其中销售/管理/财务费用率分别同比增长0.43/1.60/1.06个百分点至4.82%/9.89%/3.15%;其中4Q2012单季度期间费用率同比提高7.27个百分点至20.66%,销售/管理/财务费用率分别同比增长0.37/4.42/2.47个百分点至4.54%/12.01%/4.11%。而1Q2013公司期间费用率同比下降5.54%个百分点至12.31%,其中销售/管理/财务费用率分别同比减少1.36/3.22/0.97个百分点至3.42%/7.22%/1.66%。公司期间费用率连续两个季度(4Q2012和1Q2013)巨幅波动,我们估计主要是由于公司目前致力于大体量的城市综合体建设,费用确认时间点造成差异所致,整体来看预计未来费用有一定压力。

大体量城市综合体项目风险较高,下调至中性评级:不考虑地产结算(考虑到地产结算的不确定性我们在预测中没有给予地产业绩预测)、不考虑转增股本,我们调整公司2013-2015年EPS分别为1.24/1.54/1.79元(之前为0.94/1.12/1.32元),以2012年为基期未来三年CAGR为64.3%,6个月目标价30元,对应13年24X市盈率。公司目前大力发展大体量的城市综合体建设(目前共8个项目,投资额预计约180亿,见表2),因此财务压力将不断增大,业绩自然释放难度较大;截至1Q2013公司资产负债率已达到90.13%,风险较高。短期我们不排除鉴于流动性较差股本较小,以及较为积极的业绩释放动力,股价仍然将在高位盘整,但鉴于随着公司2013年开始业绩释放强劲,净利率将从历史的近1%逐渐提升至3%-5%(1Q2013单季度净利率甚至高达6.65%)的行业平均水平,之前较高的弹性将逐渐回归正常,鉴于当前较高的市盈率透支未来业绩持续高增长的预期,我们下调至中性评级。

风险提示:财务费用压力大从而侵蚀利润,非经常性损益波动性较大

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