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南京中商:“模式转型+机制转变”带动公司估值、业绩双向提升

发布时间:2013-03-19    研究机构:申万宏源

模式转型带来估值提升。公司模式转型可从两个维度理解:第一,顺应零售行业发展趋势。仅具备购物功能的传统零售在消费升级、电商分流的行业趋势下压力较大,而购物中心、城市综合体则成为现代商业的新兴载体;城市综合体相比于购物中心在体量、功能、融合性、对外部商圈依赖性等方面优势明显,公司转型城市综合体模式顺应传统零售发展的大趋势。第二,符合公司自身资源禀赋。其一,公司作为一家拥有70年以上商业运作经验的零售商,同地产运作经验丰富的大股东江苏地华实业联手运作城市综合体,实现“商业+地产”有机结合;其二,公司同主流城市综合体开发商形成错位竞争,深挖三四线城市,尽享先发优势,抢占新型城镇化的广阔空间;其三,公司因过去承接地方政府不良资产(徐州、济宁均为零价格收购)而获得未来土地开发的政策优惠,物业成本较低,抗风险能力较强。因此,我们认为,公司转型城市综合体顺应行业变迁、符合自身禀赋,理应获得估值溢价。

机制转变带来真实业绩释放。公司机制转变可从两个维度理解:第一,国有企业向民营企业转变。民企掌舵后,公司一方面实行市场化运作机制,盘活低成本资产的经营效率;一方面解决逾期债务担保、报废冗余资产、实行员工内退,消灭连锁百货“出血点”,为未来真实业绩显现扫清障碍。第二,以食品加工企业的管理标准运作零售企业。食品加工企业管理标准严格,对细节要求较高,祝总将食品加工企业的管理标准运用在零售企业上,能够有降低业内普遍存在的“跑冒滴漏”现象,严控费用,实现业绩的无水分增长。另外,公司未来低租金模式注入体外综合体主题百货,并以上市公司为平台开发高盈利综合体项目,业绩增长具备持续性。我们认为,机制转变带来的业绩释放具备足够的强度和持续性,公司业绩值得期待。

上调盈利预测,上调目标价至54元,维持增持的投资评级。我们预计公司12-14年EPS分别为0.5元、4.5元、6.2元。公司13-14年主业分别为3.5元、4.0元,地产0.7元(住宅)、1.87元(商铺租售),预计负债转回分别为0.3元、0.3元。我们给予公司13年主业15倍PE(高于传统零售平均水平),预计负债转回、住宅地产销售给予1倍PE,对应目标价54元,对应当前股价仍有26%的空间,给予增持的投资评级。

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